上篇中我們已經分析了公司的基本情況及生意特性，鏈接參見：它會是下一個阿里巴巴嗎？(上)
本文繼續(xù)分析公司的業(yè)務邏輯及投資邏輯分析。
二、核心投資邏輯及業(yè)務分析
1.市場空間及潛力
公司主要業(yè)務包括商業(yè)信息服務、網上商品交易和互聯(lián)網技術服務。三大業(yè)務板塊相互協(xié)同發(fā)展，客戶、技術、數(shù)據等資源在業(yè)務板塊間流動。其收入來源主要來自于網上商品交易業(yè)務，商業(yè)信息服務及國聯(lián)云主要是為了輔佐好網上交易業(yè)務。下表主要展示了三塊業(yè)務的描述。其中網上商品交易業(yè)務主要由多個多多電商平臺承接，也就是說當前公司的營業(yè)額372億就是當前幾個多多平臺的GMV（Gross Merchandise Volume）。
其中商業(yè)信息服務是公司的基礎業(yè)務，公司以國聯(lián)資源網為基礎為企業(yè)提供網站會員服務、會展服務、行業(yè)資訊服務和會展服務等商業(yè)信息服務。其實質是以線上線下的交互方式，為供需雙方的企業(yè)用戶提供信息撮合服務，線上開設企業(yè)商鋪、供應商發(fā)布產品信息、用戶發(fā)布求購信息和尋找供應商；線下通過各種供需對接會、技術交流會、會員沙龍、資訊廣告等促進交易合作。經過近20年發(fā)展，公司已經具備豐富的行業(yè)資源與服務經驗、扎實的會員基礎，業(yè)務已覆蓋100余個工業(yè)行業(yè)領域，擁有約280萬注冊會員企業(yè)，1000萬黃頁數(shù)據庫，5000萬招投標信息資源，在冶金、煤炭、電力、機械、醫(yī)藥、化工等方面具備豐富的行業(yè)積累。公司有一組用戶情況數(shù)據較為重要，可以看出多多電商與國聯(lián)資源網的關系，
國聯(lián)資源網中的合作用戶數(shù)可能就是多多電商的交易用戶數(shù)，所以國聯(lián)資源網是各多多電商的用戶儲蓄池，也是未來收入的主要增長保障。
當前公司主要通過涂多多、衛(wèi)多多、玻多多、肥多多、紙多多、糧油多多6個多多平臺覆蓋涂料化工、衛(wèi)生用紙、玻璃行業(yè)、化肥行業(yè)、造紙行業(yè)、糧油行業(yè)等多個產業(yè)鏈。下表展示了多個多多平臺的收入及毛利率的情況：
涂料化工行業(yè)是公司最早發(fā)展的行業(yè)，也是營收最大的一個行業(yè)，同時也是行業(yè)滲透率最高的行業(yè)之一，2021年依然保持超過100%的收入增速，盡管是公司產業(yè)互聯(lián)網滲透率最高的行業(yè)之一，但仍舊只有2%。所以行業(yè)發(fā)展的天花板還遠遠沒有到來。
互聯(lián)網技術服務已經形成完整的數(shù)字技術服務體系。公司依托支撐交易與信息時形成的數(shù)據與技術積淀，國聯(lián)云致力于互聯(lián)網、物聯(lián)網、云計算、大數(shù)據、人工智能、區(qū)塊鏈等新技術與實體經濟的深度融合，促進實體經濟的降本增效和高質量發(fā)展。國聯(lián)云目前可提供的產品與服務包括云市場、云行業(yè)、云會議、云展覽與為企業(yè)提供解決方案等數(shù)字技術服務及業(yè)務。目前公司國聯(lián)云提供的云ERP、云會議、云直播等服務大多處于免費使用階段，據國聯(lián)云數(shù)據統(tǒng)計，研報顯示截止2020年4月，國聯(lián)云注冊用戶超過18萬，尤其在疫情期間提供大量線上直播服務，幫助產業(yè)鏈企業(yè)復工復產，極大提升了品牌口碑。
所以各業(yè)務板塊發(fā)展協(xié)同作用顯著，資源間相互轉化：
①商業(yè)信息服務積累大量資源，為其他業(yè)務的技術與客群發(fā)展提供重要支撐。
②商品交易服務進一步擴大客戶資源，反哺信息與技術業(yè)務。
③互聯(lián)網技術服務依托數(shù)據積淀，推進信息與交易業(yè)務升級。
公司的各多多平臺所對應的產業(yè)鏈的市場規(guī)模合計過4萬億，當前公司多個多多平臺的收入占所有行業(yè)滲透率的1.02%，如果滲透率達到10%，預估國聯(lián)的收入將達到驚人的4000億，是當前收入的十倍。同時我們還關注到公司還有大量的多多平臺正在有序的孵化中，可見公司的營收天花板之高。
2.競爭格局及優(yōu)勢
輕資產的“自營+平臺”電商模式，揚長避短，提升企業(yè)營運效率。通常來說，自營模式需全程參與貨物采購、倉儲和配送等環(huán)節(jié)，能夠更好把握品控工作并獲取更多盈利環(huán)節(jié)，但該模式下資產較重，產品線拓展與資金流轉壓力較大；而平臺模式資產較輕，易進行規(guī)模擴張，且商品類別較豐富，但品控和客戶體驗則有待加強，這也是京東與淘寶的區(qū)別。公司網上商品交易業(yè)務收入幾乎全部來自自營電商，為減輕傳統(tǒng)自營模式資產較重而限制業(yè)務擴張的負面影響，公司采取輕資產運營模式，在物流和倉儲環(huán)節(jié)鼓勵供應商配送或客戶自提，而平臺負責信息化服務與調度，降低整體倉儲物流成本，減輕公司存貨壓力并提高公司營運效率；公司采用次終端合作戰(zhàn)略，與區(qū)域經銷商合作，采取本地化服務。
公司的商品交易模式和拼多多的商業(yè)模式一樣，多多平臺的利潤空間源于訂單帶來的議價權，以及通過減少流通環(huán)節(jié)所提升的產業(yè)鏈整體效能。公司切入的產業(yè)鏈通常有以下幾個特點：
①上游工廠相對集中但競爭較為充分；
②下游終端用戶相對分散，議價能力弱；
③以渠道銷售為主，流通環(huán)節(jié)多，普遍存在層層加價；
④貨源不穩(wěn)定，屬地服務不足；
上述的特點為多多電商平臺的發(fā)展提供了良好的基礎，根據公司披露的信息：一次拼單團購會經歷如下五個流程：
①首先選擇上游供應商，并簽訂采購框架合同，明確合作意向，確定集采的有效時間、供應量、區(qū)間價格。區(qū)間價格即不同采購量對應不同采購價格，量大從優(yōu)。在此階段不發(fā)生財務流程。
②將產品掛網，客戶申報預計需求量，客戶認購通常需繳納10-20%定金。
③與平臺上游供應商簽訂采購合同，支付一定的采購定金，通常為貨款總額60%-100%，賬期通常為一個月。
④和下游客戶簽訂正式銷售合同，客戶繳納全款。
⑤通知上游供應商向客戶發(fā)貨，用戶收貨后簽訂銷貨確認單，流程結束。
當然具體到供應商，公司根據供貨量、經營規(guī)模、誠信狀況等，將供應商分為四個等級，分別為核心供應商、重點供應商、簽約供應商以及普通供應商，優(yōu)質供應商可通過其合作升級。平臺與核心供應商建立長期合作關系，絕大部分自營業(yè)務產生的集采訂單將給到核心供應商，而長期合作的供應商通常在采購訂金、賬期等方面會給予國聯(lián)更多優(yōu)惠。核心供應商無法滿足的溢出訂單將會依次流向重點供應商、簽約供應商。其他普通供應商注冊并通過平臺審核后，其可在多多平臺免費上架商品，拓寬銷路。
上表是公司關于運費的占比情況，其中高達60%占比的物流運輸及費用由供應商來承擔，另外一大塊則是客戶自提并承擔相應費用占比為33%，公司負責運輸承擔的費用為7%。
公司能夠在各大多多電商的發(fā)展勢如破竹幾無競爭對手，主要來自于其對產業(yè)鏈的深入參與，公司從2002年開始做產業(yè)信息網起步，就已經開始接觸各行業(yè)的產業(yè)鏈上下游公司，對上下游公司的特點及痛點有很強的理解。上游的企業(yè)怕生產過剩、存貨過多、客戶難尋，下游企業(yè)怕中間環(huán)節(jié)加價多、企業(yè)小需求小沒有議價權等。公司的經營模式目前以集合采購模式為主。在此模式下，能夠“以銷定采、訂單反推、上游議價”，爭取更低的供貨價格；同時，借助信息化手段，可以打通中間流通環(huán)節(jié)，最大程度減少中間代理商，實現(xiàn)同時向上下游讓利，實現(xiàn)整個產業(yè)鏈的降本增效。
再加上消費互聯(lián)網對人心性的教育，支付寶等平臺的出現(xiàn)消解了交易的信任成本，拼多多的這種拼單模式的成功讓大家很輕松地接收了在產業(yè)互聯(lián)網中引入該模式，“拼得多，省得多”，拼多多的廣告成功為國聯(lián)省去了一部分廣告費用。
同時，我們看到公司兩個創(chuàng)始人從人大畢業(yè)后就一直在做產業(yè)信息網，從02年開始，前期做得并不算成功，但兩位創(chuàng)始人依然堅守20多年才迎來公司的快速發(fā)展，相信公司創(chuàng)始人團隊也是公司的一個競爭優(yōu)勢。
那么阿里巴巴、京東等巨頭殺入該賽道，國聯(lián)股份有招架之力嗎？其實阿里巴巴、京東等巨頭并不是沒有看到產業(yè)互聯(lián)網的發(fā)展，但產業(yè)互聯(lián)網各個行業(yè)的需求特點都不同，導致其具有很大的垂直性，不能一蹴而就的成功切入，同時這種垂直行業(yè)的深挖既費時也賺不到什么錢，阿里這種大集團是不太愿意花精力來搞的，“已經習慣了躺著賺錢，干嘛非要站著呢”。再加上阿里的戰(zhàn)略方向是為各大賽道搭建好賽道，如云計算服務等，所以暫時阿里巴巴、京東等大集團不太可能成為國聯(lián)的競爭對手。
下篇將分析公司的主要風險及價值評估。
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