公司以文具代理起家，后續(xù)逐漸建立品牌和銷售渠道，目前在由文具向精品文創(chuàng)和辦公集采的綜合文具供應商轉變。在文具行業(yè)和細分書寫工具市場市占率均排名第一。
目前公司的主營業(yè)務為傳統核心業(yè)務（書寫工具、學生文具）與新興業(yè)務（晨光科力普、晨光生活館、九木雜物社）。
21年公司實現收入121.52億元，同比增長42.33%；歸母凈利潤11.17億元，同比增長22.38%。
對于消費企業(yè)來說，重要的就是分析它的產品和渠道。
業(yè)務方面，隨著辦公直銷和零售大店的發(fā)展，傳統文具零售占比逐漸降低，但仍然貢獻了主力的營收和利潤。
新業(yè)務帶來新的增長動力，主要看點在于辦公直銷（晨光科力普）和零售大店（晨光生活館、九木雜物社）。
晨光科力普代表的辦公直銷業(yè)務占比最大且發(fā)展快，營收增長了37%。辦公文具市場潛在規(guī)模在千億級別，未來以晨光科力普負責的辦公文具直銷業(yè)務是晨光發(fā)展的重要動力。主要跟蹤客戶拓展和訂單情況。
辦公直銷業(yè)務占比的提升，帶來了應收款的增長。因為辦公業(yè)務的客戶都是政府、企業(yè)這些大客戶，話語權更強，所以晨光未來的應收款預計會保持增長，應收款20.02億元，較20年底增長28.25%。
大客戶訂單有利有弊，雖然應收款增加，但也節(jié)省了營銷渠道和市場建設的費用，所以未來主要關注賬齡和壞賬計提比例即可。
另一看點是以晨光生活館（九木雜物社）負責的新零售業(yè)務，這部分業(yè)務邏輯在于消費升級，有助于提高公司整體的盈利能力。主要跟蹤門店數量和坪效。
21年晨光生活館（含九木雜物社）實現營收7.74億元，同比增長79.39%。其中，九木雜物社實現收入6.97億元，同比增長93.38%。
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可以看到，新零售業(yè)務增速是比較高的，主要得益于客流逐步恢復以及公司加速新開門店。截至21年9月底，九木共擁有門店436家，其中直營299家（三季度凈增23家），加盟137家（三季度凈增10家）。
盈利能力，21年公司毛利率、歸母凈利率分別降低2.93個百分點、降低1.50個百分點至24.15%、9.19%。整體盈利能力下降主要受凈利率較低的科力普業(yè)務占比不斷提高影響，還有原材料、運費等費用增加的壓制。
這里著重提一下晨光的研發(fā)投入。從20年的年報來看，公司的研發(fā)支出高達1.6個億，只占1%左右，但公司的子公司均為銷售公司，如果以母公司口徑核算，研發(fā)投入總額占母公司的營業(yè)收入比例為4.08%。這個比例，對于晨光和同行的文具企業(yè)相比，就非常值得稱贊了。
在對研發(fā)費用的處理方面，有兩種方式，費用化和資本化。費用化是指將當期研發(fā)費用全部計入費用內，直接影響利潤水平；而資本化則是按折舊處理，分幾年（一般是2降低3年）攤銷，對研發(fā)費用進行合法的資本化處理，可以對當期的凈利潤有一定的緩解。
晨光對于研發(fā)，是全額采用費用化處理的，這進一步給公司加了分。而結合歷年整體的盈利能力和控費能力來看，晨光的表現就是穩(wěn)健，沒有過多的起伏波動。價值股的特點非常突出。
資產負債表方面，截至21年公司賬面上的貨幣資金19.14億元，資產負債率在40%左右，有息負債率在5%左右，整體財務壓力不大。
如果只看資產負債率這一單一指標，誤導我們認為晨光的資產負債率逐年提高，是不是公司的財務壓力加大了或者現金流不那么優(yōu)秀了？
其實不是的，有息負債告訴我們，晨光的財務情況一直比較良好，公司基本不存在有息負債，而整體的負債也主要是由應付賬款、合同負債等組成，企業(yè)的財務壓力仍然保持在比較穩(wěn)健的水平。
對比同行，齊心通過提高經營杠桿實現了更高的回報率，但公司面臨的經營壓力與風險也自然提升，晨光還是整體比較穩(wěn)定的，資產負債率低于齊心和真彩。
在辦公文具市場上，B2B一站式采購成為更多企業(yè)客戶的選擇，未來相當一部分業(yè)績增量將來自于B端辦公直銷業(yè)務。而相比于C端的零售業(yè)務，B端客戶采購量大，需要公司有較強的響應速度和配送能力。
這也就是說，對獲得辦公集采的訂單而言，企業(yè)的倉儲物流能力至關重要。
從周轉情況來看，資產周轉率下降與總資產擴張有關，因為零售大店業(yè)務的擴展，需要加大固定資產投資與營運資本投入。而存貨周轉方面，晨光的存貨周轉率歷年來保持了持續(xù)提升。
現金流量表方面，21年經營活動產生的現金流量凈額為9.85億元，同比增長10.18%，表現正常。
文具市場的投資邏輯？
自13年到19年，我國文具行業(yè)規(guī)模從125億美元增長至182億美元，年均復合增速7.8%。相比于其他發(fā)達國家，我國文具市場規(guī)模還有較大的提升空間。
增長點在哪里？
人口結構變化、教育支出增加及辦公采購陽光化下，精品文創(chuàng)與辦公直銷迎來重要發(fā)展機遇。消費者愿意為高附加值支付溢價，產品與渠道需同步升級更能滿足C端消費體驗。
而在辦公直銷領域上，在采購政策紅利下，辦公B端市場處于高速增長期，行業(yè)集中度偏低，龍頭企業(yè)正加速卡位。
從競爭格局來看，國內知名度較高的企業(yè)僅有晨光文具、真彩文具、齊心文具、得力文具。市占率排在首位的是晨光文具，為7.3%，其次是齊心集團為3.6%。晨光、真彩主打書寫工具、學生文具；而齊心、得力主打辦公文具。整體的市場集中度呈提高趨勢。
細分來說，C端的零售業(yè)務上，受人口結構變化和基本文具普及度的提高，未來價增的邏輯強于量增，所以就需要公司的研發(fā)和渠道投入，第一能推出爆款，第二還能送到消費者面前。
而B端的辦公直銷業(yè)務上，則需要公司提高獲取B端客戶的能力，來爭取更多的訂單和市場份額。
行業(yè)的投資邏輯梳理完了，再看回到公司。
晨光目前的業(yè)務主要包括：傳統核心業(yè)務（書寫工具、學生文具、辦公文具）與新興業(yè)務（辦公直銷：科力普；零售大店：晨光生活館、九木雜物社）。
科力普是在12年底成立的，主要面向B2B的辦公文具一站式服務；而晨光生活館和九木雜物社則是零售大店，主打精品文創(chuàng)和體驗式消費，前者以文具為主，輔以部分生活與玩娛品類；后者則是文創(chuàng)雜物集合店，兩者都是是公司在零售渠道的新探索。
傳統核心業(yè)務仍然貢獻著大部分的營收和利潤，未來也將會是公司拓展新業(yè)務的穩(wěn)定基石。但隨著行業(yè)整體增速放緩，市場規(guī)模有限，拓展新形態(tài)是重回高增長的必然選擇。
總結
對于這種有快消品性質的制造業(yè)企業(yè)來說，投資邏輯簡單概括就是，企業(yè)想掙錢，要么賣的貴，要么賣的多。
在傳統的文具零售業(yè)務方面，賣的貴目前是大趨勢，邏輯要強于量增，即體現在盈利能力是否穩(wěn)定中有提升。
在辦公文具直銷上，對于下游大型B端客戶，想要太高的價格不太可能，畢竟企業(yè)的采購成本擺在那里，但是大額訂單也可以幫公司節(jié)省營銷等費用，所以未來更多的偏向于客戶拓展和營銷等各項費用的減少，即訂單量的增加和凈利率的提高。畢竟2萬億的辦公文具市場，拿下了基本就可以宣布游戲結束了，而目前，增速最快的也正是晨光。
零售大店是公司對于文具零售新場景和新模式的探索，但是模式一直沒有跑通，目前虧損已經有所收窄了。而且相比于初期的跑馬圈地，高速擴張，目前也是向提高單店質量、放緩擴張速度轉變，后續(xù)則是要關注利潤情況。
制約晨光未來發(fā)展的，是市場規(guī)模的天花板。
可以很清晰地看到晨光在拓展新業(yè)務方面做出的努力，同時除了業(yè)務上的拓展，公司也加大了對外投資的力度，但長久來看，還是要看自身的新業(yè)務能否有突破。
公司的行業(yè)地位和基本面仍然優(yōu)秀，這也是我一直持有晨光的理由。零售大店的模式何時能徹底跑通，辦公直銷業(yè)務的增長是否順利，新的業(yè)績增長點由誰來貢獻，都直接決定了晨光的未來。
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